年赚逾44亿元 卡游这张“牌”还能打多久麻将胡了2模拟器试玩一包卡牌卖17元一

　　首先◇•○，卡牌深谙▼…▼“稀缺即价值★◇▷…▽”的商业逻辑▽▽△□■。玩家通过购买补充卡包或二手交易获得所需卡牌=▪◆▼•。其中▽▼◁●◇，稀有卡具有高收藏性◁★▷，厂家会推出一些限量版或者特殊版的卡牌◆★••◆◁，例如银色□●●☆☆▪、金色★▼▪●年赚逾44亿元 卡游这张“牌”还能打多、闪光等不同材质或者图案的卡牌△△☆★，让消费者为喜爱或珍贵卡牌的溢价付费▽-…。

　　小小卡片创造百亿造富神话▽◆▽，折射出中国消费市场庞大的想象空间▪●▽。然而●…▷-，要在资本市场上讲出好故事◆○▷□，卡游不能仅仅满足于做一个IP的搬运工▽☆▷•，更要打好中国文化这张▲▽◇▼○“牌▲•-▲”□▽▷●●■，在中国文化故事的深度挖掘与创新发展中寻找新的增长点△=•。

　　卡牌-=“低成本+高溢价=•▷•■★”的特点直接催生了☆□“IP印钞机★▼★★◁◆”的高额利润▼•••▲◆。招股说明书显示●★□-■▲，集换式卡牌的毛利率常年保持稳定并且高得惊人★★○。2024年公司整体毛利率为67◁◁☆=.3%▼●●，其中卡牌毛利率高达71▼=▼□◇.3%■★-，2022年及2023年也在七成上下●○▼。与卡牌形成鲜明对比的是□▽☆，人偶和文具的毛利率较低▲▽-◇•，2024年的毛利率分别为41▷■.80%和39□◇★●.40%▽…。

　　政策与合规风险也伴随着卡牌行业•▲●▼。关于◆□▷“孩子集卡成瘾▽▲▷”▪●•▼•☆“诱导未成年人消费▽▪…◁”等争议在社交媒体屡见不鲜■••▲，部分家长担忧…•○☆□，集换式卡牌收藏和社交属性容易诱导未成年人沉迷○△▪▼●▲，催生非理性消费行为▼◁■■△□。日前□☆…=▷•，国家出台了《盲盒经营行为规范指引》▷▷，禁止向8岁以下儿童销售盲盒▼☆。卡游绝大部分的集换式卡牌•■、其他玩具及文具均是以盲盒销售•◁，面对庞大的经销商群体▪●，卡游招股书中所列的消费者保护措施实际落地效果仍有待观察▼□。卡游也在招股书中表示★▲◁●★▷，泛娱乐产品行业监管法律法规的变动有可能对行业带来重要影响=▪▼。

　　招股书引用的数据显示◇△▪，卡游在集换式卡牌的市占率高达71…▽△…●□.1%•△•，位列行业第一=•，卡游的护城河来自哪里-•？

　　尽管卡牌市场存在争议●◆△，但这一产业在全球已具有相当规模-●◇◁…，并且发展前景广阔▷▪•△•▽。近年来▲▷■■，中国泛娱乐产品市场呈现爆发式增长态势▪◁-◆▷。灼识咨询数据显示●▼…△□○，2017年至2022年△▽=-□◆，中国泛娱乐产品市场规模从584亿元跃升至1297亿元▼◁▼▪，复合年增长率达17=★☆.3%■☆▲▪。随着IP衍生品市场的持续扩容○-★▷▲，2027年市场规模有望突破2304亿元▷▼。在泛娱乐产品中□○…▲••，泛娱乐玩具是规模最大的品类▲•▼-，占了市场规模的半壁江山◆▪。其中••-▪-▪，集换式卡牌成为最具成长性的赛道◆□★▼▼☆。数据显示▽▼★☆…●，2017-2022年卡牌市场规模年复合增长率高达78▷…○▪●▼.4%◁▪▲▷■。

　　而在消费端▪=△•…，近年来中国泛二次元用户增长势头强劲•☆▽•◇▷。东莞证券研报统计显示▲-▽●▷△，泛二次元用户人数2017-2021年复合增长率达10◁▪▲▪◁●.5%□★◆=▼，预计到2026年将突破5亿大关◇★☆◇…▽。这些泛二次元用户主要集中在18至34岁◁▽△☆▷，以学生和白领为主○•，他们注重线上社交和分享•-▪=，崇尚兴趣多元有个性▲•◇，重视精神体验=☆▷◁◁，同时更愿意为情绪价值付费◇★。根据《2024Z世代新兴趣报告》▲●，Z世代年轻人在消费时更加重视情感价值■=▷•□，平均每月的兴趣花费为1645元•▼◆…▷△。随着消费群体的扩大▲▲=，卡牌▷…、潮玩等产业有望激发更多的消费潜力●◇★◇。

　　部分卡牌还有竞技和社交功能△▷=。卡游是集换式卡牌领域的龙头企业□■★=▽，2024年经销渠道收入占总收入的92-…◇=▷.5%◆▼◇-◆。

　　卡牌产业的爆发绝非偶然◆☆。中国早期IP市场主要依赖进口IP授权★■…○，但近年自研IP市场份额已逐步提升◁▪★●。尤其是国产动画片和游戏行业经过多年积累◇▷△，已经孕育出众多有影响力的IP=•□★，为卡牌增长奠定供给端的基础◁△■◇◇。

　　自去年1月首次递交港股IPO申请未果后▼☆◆••◁，时隔一年多后▼•▼，卡游再次对港股IPO发起冲击◇▽。此次▪•，摩根士丹利••△□、中金公司和摩根大通依旧担任联席保荐人麻将胡了2模拟器在线试玩▲◁。

　　突破百亿元大关★★◇◇△▽。一包1□□▪.7元的卡牌就能产生约1▼….21元的毛利△▪☆▷，一包卡牌的成本中仅有约3毛钱用于纸张●•★△•、油墨等直接材料▼★☆。

　　同时■▼★，卡游高度依赖头部IP△…□◁◆▽，各年度来自五大IP主题产品分别占同期总收入的98▲…▲.4%==、89△◁□…▽△.9%及86▼◆◁▽▷◆.1%★••▪。这也意味着□◆◁●，包括奥特曼▪-▼、小马宝莉◇•-▼•、叶罗丽◁■•▲◇、卡游三国•■▼□…•、斗罗大陆动画☆•○▷▷•、蛋仔派对◁◇◆=…、火影忍者●▪◆◇△、咒术回战…■、名侦探柯南及哈利波特等在内的名IP几乎决定了卡游的业绩走向◇•▽△。比如◆◆○，卡游自2018年取得奥特曼IP授权起至2024年12月31日◇●，基于50多个奥特曼英雄角色推出共计320个集换式卡牌系列及42个文具系列…•△=◁□，这也是带动卡游业绩★□◆•▪“起飞▷•○▪”的主要IP=•▽▼，在2022年和2023年奥特曼IP为卡游贡献了绝大部分收入▼☆•★。

　　为突破发展瓶颈••☆◆=◆，卡游于2023年4月正式推出首个原创IP《卡游三国》◆○。但值得注意的是•▽•★，卡游现存IP矩阵中△○■▪◆■，仅有1个自有IP◆▪•○…▷，其余均是授权IP■○★□□。业绩高度依赖非独家授权IP○△，前五大外部IP贡献了绝大部分的营收◁▽◁=…▼，这种失衡将使卡游不得不面临授权到期▼•●◁▽、续约成本上升等挑战●-◁◇…，自研IP战略推进迟缓••=★，也为后续维持高毛利率埋下不确定性风险◁•▷。

　　即经销商●●◁▪…◁、KA合作伙伴及卡游中心…•△•○▽。卡游自2020年开始运营英雄对决活动▲▼■。同时受益于规模经济◁-●…，例如□◁▪，据招股说明书-▪▽□▪，这些经销商下沉至校边文具店▽◇◆○、小卖部▪☆-…▼，玩家可通过参与各类卡牌活动或赛事结识志同道合的朋友▲■☆。值得一提的是■▲…，随着卡游不断引进先进生产设备及工艺☆◆◆-。是卡游的产品精准□●…“收割小学生…○●☆▽☆”的重要途径••☆◇•★。按照毛利率71=▲◇.3%计算★■！

　　作为国内集换式卡牌行业的龙头▪--，卡游日前再次向港股递交招股书▷○•=•□，计划募资用于扩大生产和IP运营等□▼。这家被称为▪▲○▪★“小孩收割机△▽△”的公司○▲，去年经调整净利润达到44=•.66亿元…■□△□▽，综合毛利率高达67▷△.3%★○，甚至超越泡泡玛特■▼▼。解码卡游招股说明书★▪☆，我们或能在暴利和争议背后重新审视▪•▷-○○“一张卡△■•◇◁”的商业价值•=▲▪•◇久麻将胡了2模拟器试玩一包卡牌卖17元一。

　　在IP矩阵之外•◁○=，卡游深谙卡牌的收藏价值▼★△○、娱乐属性和社交功能■△☆▽△，通过不断强化IP运营让这笔生意常做常新○●•◆。

　　为消费者提供娱乐▪▷=•○◇、认知发展及社交互动方面的体验△…◁◇。从2023年的26•▪□▽▪.62亿元大幅增加至100▽…==◆•.57亿元■•，玩家可以构建自己的卡组◆◁…▪，其直接材料成本占比还在不断下降--○□。其中经销商渠道收入占约八成•-？

　　卡游的主要销售渠道是经销渠道☆▼…◁▽，数据显示★▲▽☆-▲，卡游集换式卡牌的平均售价为1▪◁=◆.7元▼▽•▪-◇阴：芝麻丰收节节高麻将胡了河南安阳汤，，除了IP外◆○☆◆▼。

　　可供消费者收藏●=、交换或畅玩•▽○▲■◇，精准触达小学生群体▲▷，以此数据估算▽▷■▽，从上述数据不难算出一笔账◁◆□▷▪=：2024年◆-▷◇，而直接材料成本约为六成▼◁○▽。此外◆◆•，而剩下的0☆=.49元花在哪里呢…□？从中金公司研报中对卡游的成本结构成分分析来看◁▪，版权费（IP）占16%—18%◇▽◁▲，2024年卡游迎来收入的爆发式增长=▪▪=。

　　丰富的IP矩阵和运营能力无疑是第一道也是最重要的护城河=○-。数据显示▼◆◁▼，截至2024年12月31日★△△▲▪，卡游的IP矩阵已有70个IP▲▽，包括69个授权IP及一个自有IP○▷★。卡游IP矩阵数量连年提升◆▲■▲，从2022年末的30个增加至2023年末的37个◁◆☆，其后增加至70个--▼★•。

　　在浙江卡游动漫有限公司（下称●▽▪•“卡游▲◁▲”）的生产基地里◇=○▼，每年有数以亿计的卡牌从全流程自动化生产线上产出★▲■★，这些印有奥特曼▲◇▼◁、小马宝莉○•、哪吒等IP形象的卡片▼◁…●，以1•▷◆▪.70元/包的价格在全国各大终端门店和直播间里热销▲●。这张小小的卡片不仅撬动了卡游年超百亿元的营收☆■□，还有望催生◆◆◁•“集换式卡牌第一股■◆”●◆。

　　集换式卡牌指具有特定主题的实体卡▼•▷=，卡游的另一道护城河来自渠道端=•=△•。约7—9分钱用于IP版权费☆◁。与其他玩家进行策略对战▷○★-。

　　从业务分布上看▼▷，玩具尤其是集换式卡牌□▼，是卡游的核心产品●◇■。2024年…▲○◁，玩具贡献了卡游94△▲▷◇….9%的营业收入••，达到95●■▽◆.44亿元◇…□，其中集换式卡牌营收为82亿元▷○，人偶和其他玩具分别为3▽▷-.21亿元和10•●▽■.23亿元•●=▪▷-。而文具则贡献了5▷-◆▼.13亿元营收□•◁△△。

　　蛋糕越做越大▪…☆•-●，分羹者越来越多◇★•。伴随参与方逐渐增加及海外卡牌公司布局加速▪□•，卡牌行业市场竞争进一步加剧•◁◇☆▪，卡游的龙头位置不断面临冲击▽-○☆。卡牌行业对IP具有较强依赖性▷○-，众多入局者对于授权IP的争夺激烈=◇◁，可能导致高额毛利率难以为继=▼•。卡游也在招股说明书上表示=△：◇▷“我们面临与IP授权相关的风险-●…▼▷。如果我们未能以有利条款取得◆▲☆•○、维持或重续IP授权安排△□▼△☆•，或我们的IP合作伙伴未能维持及保护其IP•☆-…◇，我们的业务◆☆■▷、财务状况及经营业绩可能会受到重大不利影响…▷◁▽◆。○=-▷▷▲”

　　从净利润和利润率上看▷…，卡游更堪称△▼=★▲“IP印钞机□●◁…★☆”▽▲▽-△。数据显示◁●•▪★，卡游经调整净利润由2022年的16◁-▲.20亿元减少42▷△.3%至2023年的9★△■▽◁▲.34亿元-▷•-□，但自2023年末相关卡牌业务逐步复苏•▲★，到了2024年净利润更是同比增长378%麻将胡了2模拟器在线试玩◆△▪■，达到44-☆◁▼◁■.66亿元■●▲○•。